壹、前言

央行副總裁在2013年12月4日，赴立法院財委會，就健全房市之租稅與不動產授信，提出建議方案。在台灣部份地區不動產價格，仍持續上揚；及近期媒體報導有關豪宅貸款問題敏感時刻；雖然這只是個案，不是台灣社會全面性問題。但就社會經濟發展，這些問題背景，是房地產景氣發展，是多數人關注議題；因為每個人在住的需求上，多付出不少代價才能取得。

貳、其實央行已對不動產放款進行信用管理！本文認為，中央銀行早已對金融業不動產擔保貸款，進行信用管理(Credit Control)。2013年11月28日，英國央行英格蘭銀行，已經開始縮減對家庭不動融資優惠，2014年美國聯準會也將縮減QE規模。這一些變數與央行目前所Concern之數據，我們認為國內不動產擔保貸款占總放款之比率較高，有集中性風險。

我們判斷，長期以來，中央銀行基於金融業放款風險管理，針對商業銀行之不動產貸款，進行信用管理(Credit Control)。近年來，對銀行業者不動產抵押貸款之檢討政策，已成為中央銀行例行業務。信用管理或稱信用管制，是傳統貨幣政策中之一種工具，是具有「針對性」之政策；其它兩種貨幣政策是，存款準備率與重貼現率。這三種政策就，就是概括全球各國中央銀行所有貨幣政策。

存款準備率，就是任何一家商業銀行，收進我們存款時，必需要保留將部份資金轉存中央銀行之比率。因為所有存款人，即使以定存存款，但仍會有突然需要資金，有解約之需求。而活期存款則更是隨時，我們多可以在ATM上提領。因此，商業銀行不能將我們所有存款，全部拿去做放款、賺利息去；必需保留部份，以備不時之需，而這一部份所占總存款之比率，即為存款準備率。因此，當存款準備率提高時，就是中央銀行要商業銀行：不要做過多放款，就是資金緊縮；如果降低存款準備率，就是寬鬆貨幣政策。

存款準備率政策之運用要非常小心，因為它的效果是全面性的(Comprehensive)。當中央銀行，祭出存款準備率政策時，就是它就是要全面性的信用緊縮或寬鬆。最近六年以來，全球主要國家，最多次運用存款準備率政策，執行緊縮貨幣政策之國家，為中國人民銀行。在2007年時，人民銀行已判斷，油價將會泡沫化、資產也是、當時之上海與深圳股市也是，於是使出殺手鐧。它的目的，就是要企業與消費者，全部去槓桿(Leverage)，不能以融資進行炒作。

第二種貨幣政策為重貼現率政策，「重貼現」就是商業銀行以未到期支票，向中央銀行融資，提前取得現金。如果取得之現金多，就是貼現率低；取得之現金少，就是貼現率高。持票人向商業銀行「貼現」，商業銀行再向央行「貼現」，因此這種模式稱之為「重貼現」。一般銀行每天資金進出、偶爾發生資金短缺，存放款不平衡是相當正常；這大多可以透過銀行間之資金調度，進行處理。就是，可以「隔夜拆款利率」之利息，向同業借款。因此，中央銀行貼現窗口，常是備而不用；因此，「重貼現率」調低或調高，通常只是貨幣政策方向性之宣示。

叁、英格蘭銀行之QE政策已經縮減！

至於，目前美國聯準會(FED)與日本央行(JOB)量化寬鬆貨幣政策，多屬於「公開市場操作」(Open-market Operation)。就是直接向銀行買債券，將資金直接給銀行，由銀行做為放款擴張之用。美國QE在2014年將告退，日本QE即將進場；它們用的多是公開市場操作。所謂的「市場」，其實就是所有的銀行、與金融機構間；也就是就是貨幣市場(Money Market)。史上最早的貨幣政策，就是公開市場操作；使用者為成立於1694年之英國中央銀行、即英格蘭銀行。

 前年底英格蘭銀行由加拿大請來新任總裁卡尼（Mark Carney），仿美國聯準會進行英國QE政策。但，英格蘭銀行在2013年11月28日已宣佈，自2014年開始FLS(貸款融資計劃)，排除家庭貸款部份，只接受企業之優惠融資申請。目前英格蘭銀行開始停止，對家庭之不動產優惠融資貸款，只針對中小企業。顯見英格蘭銀行之QE政策，已開始轉向。受此影響，英鎊兌換美元自2013/12/3後轉為強勢。

而第三種貨幣政策，信用管理是針對特定產業。如之前高科技產業，或是政策要扶植之產業，可使用租稅優惠方式，也可以以較優惠之利率融資政策，最鼓勵或推動。也可以反方向，抑制某項產業。

肆、央行對不動產抵押貸款再投射關愛眼神！

央行在方案中，令人較為矚目之新措施，是建議推動捷運之延伸工程，與管理預售屋交易行為。我們認為，前者有益於房價緩慢上揚，後者則將抑制投機。前者會提升郊區都會化，會使郊區資產上揚，與大陸大建高速鐵路邏輯近似，將使偏遠農民也享受現代化生活。這兩項方案，對經濟發展皆為正面。因為，近期在台北市捷運信義線通車後，內政部實價登錄網站，出現每坪高達166萬元之小套房，交易成交。

這一棟套房可能位於信義線捷運大安森林公園站。這附近不僅有台北市最大森林公園；也臨近康街，有著名的中國傳統點心餐飲店，也有著名冰品店，幾乎是觀光客到台北必吃之地；也是背包客臨時落腳居住好地方。一棟小套房以10坪計算，這棟套房的成交價為1,660萬新台幣。1,660萬元？！在台灣中部鄉村地區，大概可以買下近兩棟透天厝，差距非常懸殊！拉近這差距的方法，就是交通。雖然對房地產投資者而言，推動捷運線之延長，會使郊區之房地產價格上揚，但也可以使所有的所得階層，有更多機選擇機會；進而也可以抑制都會核心區房地產出現投機，也可舒解都會區的擁擠。

一個人正常生活方式是家庭生活，夫妻兩人以上的生活；觀光旅遊也並非常態性之生活方式。因此，過去在房地產不景氣時，多數金融機構多會對小套房之貸款，進行信用管制；降低貸款成數，並加強還款能力之調查與追蹤；有一段期間甚至，禁止貸款給小套房之承購人。但隨著社會人口結構改變與調整，都會區單身人口增多，這一些單身族需要小套房。我們判斷，中央銀行央行擔心2008年房地產高峰回落後之風險，未來在美國量化寬鬆貨幣政策(QE)退場時，國際資金波動，與市場利率之變化，引發銀行業不動產貸款之風險，再度重現。

2007年房地產高峰，及接踵而來之資產泡沫，使台灣金融業的不動產授信業務，受到影響。當時，國內銀行對不動產授信之餘額占總放款餘額之38%以上、也占國民生產毛額(GDP)之52%，顯然偏高。除此之外，央行另外兩項管理房地產之指標是：房價所得比，與貸款占所得收入之比率，即負擔率。由這四種指標，做為房地產信用管理政策的指標。在2013年12月4日立法院報告中，副總裁楊金龍提及，在中央銀行執行房貸控管後，住宅貸款占總貸款比率，已經下降至2013年10月之26.7%；大台北地區，也由2010年之64.37%下降至2013年10月之47.78%。我們也知道，這數字之「分母」每年會增加；但粗略趨勢，銀行此項業務之集中風險度的確下降。

伍、預售屋不是選擇權交易！房地產與有價證券投資，最大的差異是，前者是生活必需品，而後者就不是。生活必需品，是以滿足持有者生活效用(Utility)為目的；而投資，則是一種效用之儲存，或現金流量轉換。房屋也可以成為投資商品，節約現在開銷，購買未來居住效用；以現在的現金流出，透過投資，轉變為未來現金流入。長期以來，因都市化結果，因此房地產價格，呈現只漲不跌趨勢。雖然在1990年至2003年間，台灣有一段低迷房產不景氣。但，自2003年起至2007年後，幾乎是「加倍奉還」。2008年金融風暴時，很多投資者多認為房地產的景氣已經結束。殊不知，2009年後漲風再起。

相對於大陸當局對房地產動輒寄出之「國幾條」，台灣央行對房地產控管還算客氣；尊重交易機能，壓抑投機。但，在經濟成長率低落之際，對照起來仍然相當諷刺。央行這一次的第二項新政策是，對預售屋「紅條」進行管理。預售屋推出時，大多是代銷公司負責行銷；售屋小姐會將地段之優點，與公共建設之便利性向潛在客戶說明。買賣預售屋是不必做實價登錄；一般消費者購買預售屋，是先看樣品屋與個案模型圖，再坐下來與代銷公司小姐談論。這時，放眼望去預售場，常有很多表示「成交」之紅單；但多數看屋者會懷疑，紅單的真假？因為上面不會寫明買主全名。預售屋價格要賣得好，通常會將此地區的未來發展，遠景規劃出來，述說綺麗遠景。但，因為是新建而且整體房價又在上漲趨勢中，因此預售屋之售價顯著比當地中古屋或成屋高。

買預售有優點，也有缺點；優點是，它的付款方式較長，蓋到一樓交一次屋款，蓋到二樓再繳一次。因此，如果將房屋是一種住的效用儲存，則購買預售屋是一種儲蓄行為。缺點是，它仍在興建中，完工後是否確實如代銷公司與建設公司所言，生活品質符合當初購買期待？目前因為消費者基金會對預售屋要求，廣告與實品要相符。因此，一般對預售屋業者也多會謹慎進行。但，購買預售屋仍有兩種風險：一是公共建設的進展，如捷運之延伸等；其計劃與預算、開工、完工等程序，有時並沒想像之順利，有一堆行政程序要走，萬華捷運延伸線，光是找捷運站出口，就已經讓該區立委傷透腦筋，有些地主不願意。二是價格之變化：交屋時市場價格又會有變化。2014年1月有美國財政問題，年中QE要退場等因素。因此，預售屋的價格風險相對比成屋高。很多投機者認為，預售屋等同選擇權(Option)，以小搏大。這種想法是危險的，因為建商比我們更明白，這屋價之市場價格會如何演變；較厚道的建商，會留一些利潤給要長期住戶；想賺多一點建商，則會將「未來福利」，就要現在的購屋者全部給付，不會有消費者剩餘(Consumer Surplus)。

我們認為，中央銀行是注意到預售屋成交資訊問題；它存在著買賣雙方資訊不對稱(information asymmetry)。本文曾經提過，資訊不對稱是個體經濟學議題。資訊不對稱源自於中古車市場，只有賣方知道它有沒泡過水？受過大傷？預售屋之「紅單」也一樣，誰是郭董事長？他真的買了預售屋？預售屋「紅單」之資訊不對稱問題，會使買賣雙方最後兩敗俱傷，成交熱度降低。不景氣時，買方會非常懷疑它的真實性？這之所以在2008年時，金融海嘯來，冷氣團先吹向預售屋市場。預售價格，的確是房屋市場價格領先指標；如何使此一指標更具意義？這可能是，目前央行經濟學家正在思考之問題。目前，國泰金融公司與政大的屋價指標中之「議價空間」，或可視為參考指標；議價空間大，代表成交意願可能下降，價格隱含趨跌；反之則漲。

陸、結論

不動產可以提供享有跨世代居住效用，因此長期以來，購屋多是每一世代多數人最大之財務負擔。因此，資訊越透明，價格形成就會更有說服力，也更能增加交易，活絡市場。我們認為，央行之信用管理政策是必要的，因為它在防範投機。我們認為，要進一步建立機制，將預售市場之交易資訊更透明。這將可以進一步防範系統性風險發生時，預售屋市場之穩定有利市場發展！